2024年一季度，国内市场经历了大幅的波动，情绪由开年的悲观、超跌、再到企稳修复，国内经济也体现出相似的态势，内需较为疲软，消费呈现结构分化的特点，地产基建的拉动效应不足，外需出口态势良好，部分制造业也体现出增长的韧性。海外方面，联储降息指引再度“折返跑”，但从3月的FOMC会议来看，联储的态度是鸽派的。不仅如此，在高利率的环境下，市场流动性目前仍然保持较充裕的水平，考虑到对美国总需求影响最大的是消费需求，整体经济具备韧性。美国科技产业也在加速兑现，海外资金流入，对支撑美国股市和债市的流动性也起到了积极的作用。点阵图确认了2024年6月超过60%的概率开启首次降息，2024年降息次数预期在3次。伴随降息临近，全球有色金属及贵金属走强。
一季度，基金仓位维持在相对高的水平，个股集中度也维持在较高水平，选股逻辑和投资理念没有发生变化，聚焦在数字经济、成长领域，优选符合产业趋势、具备核心竞争优势的企业；同时我们更注重企业的自由现金流、股东回报和估值水平。在当前市场环境中，具备现金流的公司更能抵御市场波动和经营波动的风险，我们也看到不少公司在年报加大分红比例，更加注重股东回报，力求高质量增长。港股中，加仓TMT中电子、数字经济主线标的，但会充分考虑业绩、估值和现金流，布局2024年AI产业趋势加速发展带来的机会，海外科技巨头引领创新，硬件算力的技术升级、大模型的持续迭代、应用端的百花齐放形成了正向的循环，国内的发展也在持续追赶，国产算力得到政策的支持，图文视频的应用也频出爆款，我们看好AI产业趋势相关的投资机会；减仓部分互联网、消费领域个股，顺周期领域复苏节奏有所推后；增加了有色行业的仓位，全球定价的资源品在供给端较为紧张，且较长的时间维度上供给无法有效释放，需求端海外随着下半年美国降息需求将进一步确认，国内需求也有企稳复苏迹象，供需错配的情况下价格具备向上弹性，优选具备全球竞争力的跨国矿业集团进行布局；优化医药行业的仓位，过去3年医药板块调整较为充分，板块持仓和估值均处于相对低位，优选估值具备性价比的个股进行增配。
一季度报告期内，港股方面，恒生指数下跌2.97%，恒生国企指数上涨0.73%，恒生科技指数下跌7.62%。A股方面，沪深300指数上涨3.10%，中小100指数、创业板指数分别下跌3.78%、3.87%。
展望未来，我们对权益市场仍然保持乐观，当前市场的调整消化了大部分的悲观预期，估值具备性价比，经济增长从总量向结构高质量发展转型，科技成长的产业趋势仍在推进。后续我们依然看好的方向：第一，数字经济的政策力度高度空前，新基建成为整体经济重要的拉动力量，产业数字化和数字产业化双管齐下；第二，随着海外国内科技巨头在人工智能领域的创新突破，我们认为2024年AI的产业趋势持续加速，算力、应用及终端均有机会，从而也带动消费电子及半导体的投资机会；第三，自主可控，科技自立自强会是中长期不变的发展方向，核心领域逐一突破；第四，看好受益于出口的具备全球竞争力制造业龙头企业，以及顺应人口老龄化需求的医药行业。
投资策略上，围绕数字经济我们看好以下方向：
1、数字产业化：
在当前宏观背景下，数字经济成为整体经济的重要拉动力量。其中重点包括算力基建、半导体自主可控等。随着AI产业链蓬勃发展，AIGC拉动新一轮算力投资，“军备竞赛”背景下硬件基础设施率先受益，叠加传统数据中心资本开支周期逐步触底，产业链有望延续2023年的高景气度，国产算力在2024年将有所突破。运营商也在数字经济中起到领头羊作用，数据要素、云计算、国家算力方向都在积极推进。
在自主可控方面，当前半导体景气度周期逐步见底，资本开支有望率先企稳向上。国内现阶段半导体制造产能自给率尚低，逆周期实施产能扩张，资本开支相对海外占优。叠加地缘政治等非市场因素影响，全球制造业回流，特别是半导体制造为代表重资产环节，产能过剩投资阶段利好上游供应链需求。当前时代背景下国产替代的迫切性已不可同日而语。新型举国体制推进核心技术攻坚，政策、客户、供应链协同发展，加速国内上游设备及材料厂商的技术迭代，部分环节在技术水平及成本竞争上对比国际领先厂商已具备竞争优势。
2、人工智能：
随着海外国内巨头在人工智能领域的创新突破，我们认为其对数字产业化和产业数字化均有较大拉动。节奏上，海外催化剂不断落地，算力芯片快速迭代降本，拉动大模型迭代需求和应用创新，AI终端产品也陆续推出。具体来看：
（1） 应用端：AI应用端在图、文、视频领域有多点开花趋势，尤其是生产力工具上的应用得以推广。垂直应用厂商推出特定领域的大模型，专注优化C端用户体验、解决B端降本提效痛点。为游戏、动画、广告营销、数字人、智能客服、教育、办公等众多领域，带来显著改变。我们会结合估值和海外应用端映射来选择投资标的，中长期看好应用落地带来的业绩增长。
（2） 算力端：优选海外芯片巨头的国内合作伙伴，具备全球化供应链能力；国产算力也在加速追赶，尤其是推理端需求较为强劲。
（3） 硬件创新：2024年端侧AI部署将成为大势所趋，手机和PC作为日常使用频次最高、使用时长最长的交互工具，为当下最佳的AI终端载体，且满足本地运行大模型保护个人数据隐私的需求。伴随着主芯片厂商新一代具备AI功能的产品推出，以及开源的AI大模型推广，终端的迭代会加速，从而拉动手机和PC的换机需求和部分消费电子的结构性机会。同时，AI在泛娱乐场景的应用加速，MR、AR的混合现实交互体验走向市场，海外大厂的产品优先推出，0到1的突破带来供应链的投资机会。
3、高端制造出口线：
2024年美国通胀压力有望缓解，海外降息也是大概率事件，降息环境中，预计在工业端和居民端会出现补库需求、资本开支需求、购房需求等，对应拉动出口产业链的投资机会。重点关注机械行业、医药行业、电子行业的出口链投资机会。这些领域可以通过高频数据的跟踪，和订单等前置指标的变化来判断节奏。
从估值来看，高端制造领域出口链前期调整较多，估值大多数处于历史分位数偏低水平，存在结构性低估的机会。
4、复苏主线：
我们看到2023年是结构性复苏之元年，包括旅游、出行、影视娱乐、餐饮、电商、线下零售等方向，覆盖吃喝玩乐行。疫情三年对服务型消费需求有极大的抑制，2023年出现一定程度的爆发。2024年的消费复苏依然存在，但伴随着宏观经济的疲弱居民收入预期有所压制，消费行为也出现变化，更多偏向于性价比产品消费及服务型及时型消费。因此我们也在新消费趋势下把握结构性机会。
港股互联网为复苏主线代表，经历了政策规范、退市风险、疫情封控、中美博弈等多重利空后，估值处于历史底部区域，但业绩却在2022年二季度触底后步入回升区间。当前行业存在众多催化剂：一是流动性有望改善，港股资金自由流动，美国加息对港股流动性影响显著，当前美国加息临近尾声，流动性改善将有效改善港股互联网公司估值水平；二是AI浪潮大时代下，大模型有望带来商业模式的革新和明显的业务增量，而港股互联网公司具有领先同业的科技实力，拥有最丰富的应用场景和优质数据，是大模型最有实力的竞争者。因此，港股互联网催化众多，业绩与估值均有弹性，存在科技变化带来的向上期权。
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