二季度以来，全球市场走势两极分化，AI与 非AI的定价进一步极致；全球经济呈现不平衡的“K型”复苏，导致科技与传统行业估值分化达历史峰值。6月份市场波动加剧，呈现高位震荡、极致分化的运行格局。上证指数围绕 4000点整数关口反复拉锯，全月维持区间震荡态势；深市表现优于沪市，科创 50、创业板指延续强势并屡创阶段新高。
产品操作层面，伴随泛科技领域的上涨，部分品种有所止盈兑现；我们保留成长和估值匹配的泛科技、能源化工、创新药等品种，适当增加处于相对底部的机器人品种。
自 4 月起，AI 算力硬件板块在产业景气信号持续催化下走出一轮强势主升行情。产业需求遵循“终端算力需求→整机制造→上游核心设备→基础电子材料”自上而下的订单传导逻辑逐级兑现；5-6月海内外二级市场中，算力上游设备、半导体材料相关标的已形成订单、业绩、估值互相强化的正向循环。下游需求爆发的同时，供给端的刚性约束进一步放大了算力硬件产业链的盈利弹性：目前算力硬件产业链价格持续上涨，其中存储环节的涨价趋势最为显著；DRAM合约价格涨价趋势仍在延续；此外，CCL、电子布、光芯片、光纤等分支也实现量价齐升，相关公司半年度业绩有望实现增长。
不过6月起行情变得更加颠簸，产业方面本身也产生了一些新的争议，除了去年四季度已经讨论过的，担心海外大型云厂激进CAPEX可能导致现金流恶化之外，还有对CSP竞争格局和利润空间（模型厂自建算力，开源模型进步缩小与前沿模型代差，Token降价）的担忧，以及焦虑上游部分环节高价可能反噬下游需求或毛利（苹果产品提价）等。同时，在公司层面，Meta正在组建一项新业务，计划将其过剩的计算能力出售给外部客户以获取收入；市场将其误读为“算力过剩，资本开支见顶”，进而导致对上游AI基建各环节的冲击。但Meta新业务的调整实质上是将旧代际富余算力对外商业化变现，以缓和资本开支压力，也是头部CSP正常商业行为，整体高端算力仍处紧缺状态。
每一轮行情积累较大涨幅后，市场都会陷入同一个问题：是否这一轮AI是顶部了。坦诚来讲，精准判断其实是非常难的，但从跟踪指标来看，相比于交易拥挤度、市值集中度、PE等，我们认为最重要且是最根本的还是产业趋势。
从宏观维度来看，经济扩张周期落地，依托政府、非金融企业、居民三大实体经济部门的资产负债表扩张；本轮全球科技革命，正在重构价值创造模式，驱动经济扩表底层逻辑发生变化。在传统宏观运行范式中，经济扩张与收缩周期高度依赖逆周期政策调节，由政府部门主导加杠杆、带动全市场扩表；而当前周期拐点或许已现，扩表核心动力逐步从财政端切换至科技产业部门。
从中观维度来看，本轮 AI 属于典型资本开支驱动周期，突出“基建投资前置、商业化落地滞后”特征：算力集群、数据中心、配套基础设施大规模集中投入，显著早于行业规模化商业变现。判断产业链景气度的核心锚点，是云厂商 AI 资本开支的扩张趋势与增速边际变化：资本开支持续加速扩张阶段，上游硬件产业链景气具备坚实支撑；若开支扩张斜率走弱乃至下滑，市场将同步修正远期需求与成长预期。产业层面可通过下游商业化指标交叉验证：跟踪Anthropic等头部大模型厂商ARR增速、Token消耗总量增速，两类数据直观体现AI终端真实付费与算力调用需求，能够提前预判云厂商中长期算力采购意愿，进而指引资本开支的后续投放节奏。
从当前阶段来看，AI大规模商业化仍处于早期阶段，除Coding外，Agent、物理AI等方向的潜在空间尚未充分展开。科技资产估值与市值上行依托技术产业化兑现，在“技术迭代创造新增需求”的产业特征下形成强正反馈，成长具备内生持续性。我们预计泛科技产业链或许仍会是中期维度全市场景气度逻辑最强的方向。
在国内半导体领域，最近半导体产业链正在从能不能做出来，逐步进入能不能稳定制造、能不能进入高端产品、能不能形成规模化供应的新阶段。国内先进制程在缺少EUV光刻设备的情况下，通过更激进的 DUV 多重图形化、设计与工艺协同优化，以及更加紧凑的标准单元设计，将N+3的逻辑密度推进到了接近台积电N6的水平上游半导体材料环节，中国企业也正通过不断提升半导体材料的自给率奋力追赶，相继扩大高端产品的产能。
在AI应用方面，国内AI大模型企业的开源模型在海外社区获得较高评价，头部AI企业的ARR在2026年上半年实现了显著增长，但增速受限于算力瓶颈；6月的月度环比增速有望实现翻倍以上的增长；国内平台型科技大厂持续增加在AI领域的资本开支和产品迭代。在机器人方面，近期Tesla副总裁公开发言，明确V3量产进入最后阶段。AI 大模型（世界模型）解决机器人智能决策短板，依托英伟达 Blackwell、远期 Feynman 架构算力集群，在 Omniverse 虚拟环境生成百万级交互数据，训练机器人多步预测、物体抓取、复杂任务规划；再叠加减速器、伺服电机、传感器零部件成本持续下探，行业有望逐步进入规模化落地周期。
另外，具备全球竞争力的中游制造业，包括能源、化工等，这些产业从传统成本优势逐渐转向技术优势、供应链优势与品牌优势，优势产业的出海进程不断加速。产品继续重点围绕AIDC基础设施建设，北美缺电背景下变压器需求旺盛、散热冷水机组景气提升。部分上游有涨价期权的泛化工品种，关注涨价潮下的利润重构，预计在Q2/Q3的盈利端会有明显体现。
在创新药方面，投资逻辑正在发生潜移默化的变化。过去市场给创新药估值更多是基于管线的预期和想象空间，而现在随着头部创新药企业集体迈过盈亏平衡点，估值正逐步向现金流释放切换，基本面的支撑更为扎实。当前时点，尽管波动率仍会较大，但值得积极去把握结构性机会，从中长期盈利性和企业价值层面去挖掘错杀的优质成长资产：1）具有全球竞争力、业绩兑现确定性强的创新药龙头。这些企业的核心特征在于已有重磅产品获批上市、商业化放量可期，估值逻辑已从“管线折现”转向“盈利增长”。2）具备差异化技术平台和BD出海弹性的Biotech。3）核心临床数据催化剂。7-8月是中报业绩窗口期，具备超预期临床/BD数据的公司有望走出独立修复行情。
我们将持续聚焦在国内的AI科技进步和产业升级带来的结构性投资机会。这些新兴产业的崛起，也有望成为中国未来经济增长的最大动力之一。我们正处于新一轮科技创新之中，面对无穷的可能性，我们将聚焦产业趋势中的“不可或缺”，在有安全边际的前提下，投资于“行业变革的推动者”，陪伴小树长成大树。
我们研究投资进一步平台化和产业链一体化，在既有框架之上，以更细密的投研支持、更高效的团队协同，用组织和投研厚度为产品护航。
朱雀基金致力于产业研究，我们在人工智能、能源创新、创新药等行业都有深入研究和前瞻预判；在公司选择层面，我们注重公司治理优秀、财务稳健、竞争格局清晰和企业家积极有为的高质量发展公司，我们将以合适的价格积极把握以上投资机会，力争做到长期、稳定的复利收益。
基谱公众号