二季度A股整体上涨，但行情结构高度分化：沪深300、中证500、中证1000、创业板指表现分别为11.90%、18.56%、15.62%和36.35%。指数层面看，成长风格显著占优，本季度市场整体围绕高景气产业链进行集中定价。
行业层面，电子、通信、建筑材料涨幅居前，分别录得90.92%、63.84%、35.20%。其中电子、通信引领AI硬件主线，受益于全球算力资本开支，半导体、光模块等方向景气上行；建筑材料涨幅领先，主因板块内玻璃玻纤等方向受AI硬件需求拉动，AI景气向上游环节扩散。跌幅方面，石油石化、农林牧渔、钢铁表现较弱，分别录得-22.20%、-20.19%、-18.59%，石油石化受国际油价持续走弱拖累，农林牧渔因生猪价格低位运行、农产品终端需求不振承压，钢铁则受制于地产基建需求疲软与行业产能过剩压力。资源品、消费和传统周期方向仍缺乏持续需求支撑。
港股二季度整体承压，恒生指数、恒生科技、恒生国企表现分别为-7.69%、-3.82%、-9.74%。行业层面，工业、综合企业、金融业表现相对较好，分别录得6.70%、2.65%、0.18%；原材料、能源、必需性消费跌幅较大，分别录得-26.85%、-22.59%、-18.48%。港股弱于A股，主因美元流动性、高利率环境和外资风险偏好对离岸市场估值的压制；同时港股科技结构更多集中在互联网平台和消费科技，未能充分受益于A股AI硬件链的强景气扩散。
我们围绕行业技术路线图、竞争格局变化，动态评估公司持续创造价值的核心竞争力以及价值创造的潜力、幅度、可持续性，精选能够给股东带来优质综合回报的优质公司。注重在投资决策上的安全边际，既要重视资金的时间成本，也要避免过早下车错过丰厚的投资收益，在买入、卖出的时点上既有足够的耐心、又有理性判断基础上的坚决执行，尽可能提高组合中每一笔投资决策的正确概率和获利空间。希望通过广谱全天候投资体系，在不同市场风格下均能有较好表现。
本季度全球地缘政治由波动到趋缓，油价冲高回落，美国通胀压力由升转降，其巨额债务水平导致新债发行压力大增，美联储缩表在即；AI资本支出增加、企业自由现金流减少、市场流动性减弱、或有加息等多因素叠加，引发美国大型成长股先上冲后回调；全球资本市场风险偏好减弱或冲击新兴市场。具体操作中，我们高度重视美国市场的外部流动性风险、韩国市场的半导体投资杠杆水平和投资人情绪波动，虽然极端事件发生的概率可控，但我们以稳健、中性的仓位管理来防止组合受超预期外部市场事件的冲击而遭受大幅回撤；我们相信科技长周期尚未走完、波动加大是颠覆式创新第二季的显著特征，我们预留适度的流动性以捕捉市场阶段性或有调整后的加仓机会；同时行业配置聚焦于收入、盈利、资本支出确定性较高的行业。
在细分行业的筛选上，真正让我们愿意承担投资路途中颠簸的投资标的应该具有持续创造价值的能力，复利是我们追求的稀缺资源。
全球范围内AI技术变革如火如荼地展开，以GPU、CPU、存储为代表的半导体产业蓬勃发展，同时能源行业也在经历大幅结构调整，AIDC成为电力能耗的一个主要领域，电子元器件也显现出半导体化的特征；我国当下正在经历产业结构的升级换代，低毛利的传统制造业正在被高毛利的先进制造业所逐步替代，半导体行业成为资本支出的一个重要方向。国产半导体产业链自然成为我们组合配置的主仓位，后续两存上市对国产算力链会有明显推动作用，草根调研显示国产算力链上各公司均有供不应求、稼动率打满的现象，增加资本支出、产能扩张有利于填补供需缺口、提升后续市场份额；AI尚处于发展中期，而成长股在进入下半场的波动性会显著提升，出现投资者分歧、价格波动是正常可理解的，我们在市场波动时会逢低加仓这些未来五到十年的核心资产。
虽然中美在创新药BD上各有考量，但以双抗、ADC为代表的创新药确实为癌症患者带来了延长生命的希望，和优秀的研发人员、企业家的交流也让我们对其研发布局、研发效率充满信心，当下的低估值为BD不确定性提供了充足的安全边际，我们建立了适度的优秀创新药头寸，并会择机增大配置力度。
虽然北美算力链的链主企业不在本产品的投资范围之内，但国内的光芯片、光模块企业已经在全球竞争中位居全球产业前列，优秀企业既有通过长期深耕打造的精密制造能力，又有通过外延并购获取成熟的客户关系、领先的核心技术以及内部整合、消化、吸收的能力；虽然丰厚的ROE会吸引来其他竞技场的实力竞对，但持续迭代技术、果断资本支出、不断拓展客群的动态竞争是优秀企业证明自己的必然路径。我们要时刻留心观察企业的工程化能力如何应对链主的降本压力，毕竟毛利率的大幅降低是一般制造业的宿命，而奔跑迭代中长期维持的高毛利是优秀企业发出的最强信号。
最后值得一提的是现金流稳定、AI大模型与基础设施等垂直一体化的互联网大厂，前期因海外对冲基金的多（北美算力链）空（中概股）策略而备受压力、大幅偏离企业内在价值，但未来市场风格的变化将会为我们提供价格回归价值的短期快速获利。
整体来看，A股或将继续震荡行情。国内宏观景气整体平淡，消费、地产链等内需板块盈利预期持续偏弱，而AI相关高端制造出口与产业景气度持续验证，行业间盈利预期分化显著；叠加短期市场交易情绪亢奋、换手率维持高位，进一步放大了板块间的走势分化与波动。另外，当前A股整体估值不高，盈利增速改善，短期大幅下跌风险不高。海外端来看，全球AI资本开支周期仍在上行通道，算力、半导体、存储、PCB、光模块及上游材料景气度持续兑现，对A股相关供应链形成基本面支撑；但海外通胀粘性、美联储偏鹰预期叠加地缘与油价扰动，仍可能推升美债利率，对科技板块估值形成阶段性压制。整体来看，A股指数层面难有系统性行情，大概率维持震荡格局，如果科技短期出现调整，资金可能进入其他高景气但不拥挤的赛道。
结构层面，本季度A股呈现明显的分化行情。AI硬件链仍是最清晰的主线，二季度电子、通信、建筑材料涨幅居前，AI产业趋势仍在上行周期，海内外产业链共振，中期仍看好科技成长风格。但短期相关方向涨幅较大，拥挤度较高，三季度更适合沿AI产业链寻找景气仍高、但位置和拥挤度相对更低的扩散方向。同时财报季临近，市场短期可能会聚焦锂电等中报有业绩支撑的方向，而传统行业受制于内需偏弱的困境，景气度偏弱。
港股预计仍维持震荡承压状态。由于联系汇率制下港币利率深度绑定美元，港股对美债收益率、美元指数和全球风险偏好更加敏感。在美联储加息预期抬升、美元利率维持高位的背景下，港股估值尤其是成长资产仍面临分母端压力。若后续油价或通胀预期反复，美债利率重新上行，港股反弹空间仍会受到压制；若美元流动性边际改善，则港股低估值资产可能迎来阶段性修复。
结构上，恒生科技估值已处于偏低位置，且部分AI产业链方向也存在着结构性机会，但中长期拐点需等待进一步确认，港股科技价值重估核心仍在互联网平台盈利修复、AI商业化落地、云业务增长和竞争格局改善。
金融的本质是跨期配置资源，而信任是这一切的基石。我们希望通过自己的专业服务、勤勉尽责为投资人赚取稳健、丰硕的投资回报。投资是长跑，在这个过程中不可避免地会经历实体经济、金融市场的周期波动；我们时刻注意平衡复利的长期累积效应、周期波动的短期盈利机会，但我们会更加关注技术和商业模式创新所带来的价值创造。我们希望通过研究、学习来不断向下深挖、向外扩展自己的能力圈；我们不挣桌上最后一个铜板，虽然这可能会让我们失去最后一口肥肉，但至少能让我们保全本金和盈利；但在出现技术变革所带来的边际收益递增行业性机会时，我们会果断出手去赚取桌上的第一批铜板，因为先发者优势在技术浪潮中会持续、放大很长时间，这会为我们带来持续、卓越的价值回报。颠覆式创新的技术浪潮是人类发展历史中的稀缺资源，它所带来的价值创造、投资机会远非改善型创新所可比拟。当下的AI浪潮、创新药、机器人、商业航天都将会给人类带来巨大福利，而这些领域的投资也将会给投资人带来丰厚的投资回报。
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