招商瑞盈9个月持有期混合 ：2026第二季度报告（011791）

本基金以追求绝对收益为目标，在严格控制风险的前提下，追求基金资产的长期稳定增值。

本基金以获取绝对收益为投资目的，采取稳健的投资策略，在控制投资风险的基础之上确定大类资产配置比例，力争使投资者获得较为合理的绝对收益。本基金的投资策略由大类资产配置策略、股票投资策略、债券投资策略、资产支持证券投资策略、股指期货投资策略、国债期货投资策略、参与融资业务的投资策略、存托凭证投资策略等部分组成。

沪深300指数收益率*20%+恒生综合指数收益率（经汇率调整后）*5%+中债综合（全价）指数收益率*75%

本基金是混合型基金，预期收益和预期风险高于货币市场基金和债券型基金。 本基金资产投资于港股通标的股票，会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括港股市场股价波动较大的风险（港股市场实行T+0回转交易，且对个股不设涨跌幅限制，港股股价可能表现出比A股更为剧烈的股价波动）、汇率风险（汇率波动可能对基金的投资收益造成损失）、港股通机制下交易日不连贯可能带来的风险（在内地开市香港休市的情形下，港股通不能正常交易，港股不能及时卖出，可能带来一定的流动性风险）等。

宏观经济回顾： 2026年二季度，经济增速较一季度小幅放缓，总体延续外需偏强、内需偏弱、结构分化加深的特征。投资方面，投资端较一季度明显走弱，其中地产投资继续探底，仍是总需求的主要拖累；基建投资增速也边际放缓，基础设施投资显示地方政府主导的实物工作量释放仍偏慢；制造业投资同样回落，反映传统制造业扩产意愿偏弱，但高技术相关领域仍保持较强支撑。消费较一季度进一步走弱，商品消费受汽车、家电和地产后周期品类拖累更为明显，但服务消费仍具一定韧性。对外贸易方面，出口仍是二季度经济最亮眼的部分，延续强韧表现，对工业生产和整体增长继续形成重要支撑。生产方面，制造业景气度在二季度呈现先稳后升特征，制造业PMI6月重新回到扩张区间，内外需均有改善，且需求端修复快于此前阶段，显示二季度末经济边际有所回暖，但整体仍处于供给强于需求、生产强于消费的运行格局。 债券市场回顾： 2026年二季度，国内债券市场收益率整体呈现先下、后震荡、再小幅回升的格局，债市中枢较一季度末明显下移。分月看，4月债市先承压后走强，月初超长期特别国债发行安排落地后，市场对二季度利率债供给放量的担忧明显升温，但随后地缘扰动缓和、资金面边际宽松，DR007运行至政策利率下方，配置盘加快入场，带动长端利率快速下行。5月债市呈现先调整后修复，五一后央行买断式逆回购大额净回笼，引发市场对货币政策边际收敛的担忧，同时特别国债集中发行对供给端形成压制；但5月中下旬公布4月信贷、消费和投资数据偏弱，叠加央行通过MLF超额投放稳定流动性，债市重新走强。6月债市转入窄幅震荡，一方面政府债供给、跨季资金扰动、大行净融出偏少压制多头情绪，另一方面资金面总体仍维持均衡偏松，叠加陆家嘴论坛释放优化短端流动性调节工具信号，市场预期有所修复。 股票市场回顾： 2026年二季度权益市场出现了较显著的K型分化，主要因二季度涨价显著且持续的环节主要集中在算力中上游环节，同时非算力相关领域相对变化不大，市场持续卖出相对收益不足的相关领域，持续投资部分涨价相关领域。另外，机构相对收益考核也使得存量资金持续再平衡，强化了K型分化的持续性。 基金操作： 2026年二季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。债券投资方面，本组合在市场收益率波动过程中积极调整仓位，顺应市场趋势，优化资产配置结构，努力提高组合收益。 股票投资方面，我们坚持自下而上的投资框架，长期坚守一些深度价值标的。我们注意到A股主线目前深度绑定全球AI产业趋势。而全球AI产业，以及美股，可能处在脆弱的状态。A股与AI相关资产的业绩、估值和逻辑都绑定其上，而另一部分与AI无关资产估值逐步靠近历史下沿，但静态景气度大多也在历史底部。 我们的底层投资目标是长期绝对收益，避免永久性损失，而非追求一两个季度的超越市场。虽然AI相关产业的景气度极高，也是全球重点投入的领域，但是股价计入了过多未来的增长。站在产业周期的角度，许多产业的收益风险比例很低。而一些关注度较低的板块和公司，其风险收益比高于2024年市场大幅上涨前。与两年前相比，许多优质公司的竞争格局更好，资产负债表更健康，现金流更扎实，而估值却更低。 当前AI产业主要的投入方是美国的云计算巨头，他们的自由现金流已经极速向0靠拢，而筹资性现金流大幅转正。这证明了各大公司均在减少分红与回购，甚至增加发债和股权融资，以及把传统互联网业务的全部利润投入到AI产业中，而AI产业目前并未产生多少正向现金流。我们以相对乐观口径统计，整个AI产业对外的年化收入不足2000亿美金，不足全球AI投入的1/5。AI大模型的能力在某些领域十分强大，但我们发现AI对于社会的“替代效应”远强于“创造效应”。互联网本质上是信息流通工具，是链接系统，但AI是生产者，直接输出内容，完成执行，甚至决策。我们似乎很难说出AI原生的工作，相反，我们大多担心AI替代掉某些工作。AI释放的生产力似乎更多流向总量有限的领域，这使得杰文斯悖论存在的周期或许比互联网要短暂。那么对于商业世界，一块钱的AI投入，合理替代掉几倍的人类报酬。我们可以算一笔账，美国接近一亿白领的平均雇主成本大概15万美金。总共15万亿美金的市场空间，能够容纳多少AI模型的年化收入呢？当它进行到多大程度会引起社会问题？当前AI投入量，隐含的预期是否在当前社会可行？ 另外，对于一种人类前沿探索的技术，线性外推的风险是较大的。AI产业并非最近才诞生，1997年深蓝战胜人类国际象棋冠军，2016年AlphaGo战胜李世石，2017年Transformer架构被GoogleBrain提出，2022年GPT-3.5被发布。AI产业的发展并不总是均匀的，有时需要很长时间的范式研究阶段。 全球业绩大幅增长的AI产业公司主要是上游的硬件厂商，他们的利润率、业绩增速、订单等指标可能非常可观。但如果AI产业仍然保持现在投入产出不匹配的总账状态，这种投入强度大概率无法保持。而产业链高利润吸引扩产和新进入者，静态的低估值高增长或许并非买入的最好时机。 相反，对于一些与AI无关的行业，他们的PB分位数都在历史下沿甚至新低。通过自下而上逐个分析，我们可以发现许多公司有较好的安全边际，逐渐优化的竞争格局，以及不错的未来增长潜力。虽然大的机会需要等待一些宏观经济变化，但从风险收益比来说是较好的长期布局时点。 港股方面，我们还需要警惕全球货币边际收紧导致的流动性风险，可能需要更充足的安全边际来控制回撤风险。 展望后市，我们认为当下市场机会逐步凸显，短中期尽量控制仓位和回撤，在AI无关的资产中寻找安全边际和未来增长弹性，逐渐左侧布局。在AI受损的公司中寻找右侧机会。 报告期内，本基金A类份额净值增长率为-0.94%，同期业绩基准增长率为2.34%，C类份额净值增长率为-1.03%，同期业绩基准增长率为2.34%。