在6月末科技成长极致行情后，三季度市场进入“基本面兑现+预期分歧+交易结构调整”的三重考验期，期间美联储加息预期扰动以及美伊战争升级风险对全球股市又是雪上加霜，全球流动性紧缩引致风险偏好大幅下行，以科技为主的成长板块调整较大。虽8月期间因AI新叙事及流动性预期边际宽松而有短暂反弹，但反弹力度较弱，至中后期资金面与交易结构成为行情主导要素，9月市场因AI资本开支预期、FCC政策等边际利空因素后再一次进入调整。风险偏好抑制下，因涨价预期持续提高的资源、周期以及防御属性凸显的红利板块成资金避风港。此外，受产业政策边际催化的如CXO、房地产季度内亦有较好表现。
组合运作上，在6月末适当降仓兑现部分收益后，三季度延续降仓及维持较低仓位以应对波动，并在8月份判断市场超跌有反弹机会时择优选择底部加仓，获得了一些收益，但是9月份市场的持续下跌又把反弹带来的收益消耗殆尽。
虽然三季度市场出现了巨大的波动，但是我们仍然认为，基于产业趋势与景气度研究，以AI为主导的科技成长板块依然是最优产业方向。在过热情绪退却后，我们的应对方式一是整体仓位降低，二是持续做持仓结构优化调整。三季度整体仓位大致维持在75%左右的较低水平上。结构上强化景气可验证、业绩有支撑的细分方向，如受益于存储扩产和订单确定性高的半导体设备方向，受益于政策与订单催化的CXO龙头；减仓受存储龙头上市后预期与估值有所透支的国产存储链，以及短期基本面缺乏强催化的被动元件板块。个股调整方向上也倾向于减少二三线标的的仓位，增加一线龙头标的的仓位，尤其是对于作为本轮行情标杆的北美算力链龙头，依然保留重点配置，跟随海外流动性变化影响，更多作波段操作。
展望后续，我们对后市持谨慎乐观态度。科技成长板块初期调整与基本面边际预期走弱相关，但后续超预期持续调整更多由宏观流动性、巨额IPO、融资赎回负反馈等流动性因素驱动，而非基本面恶化。当前流动性相关利空已在调整中充分甚至超预期反映；AI产业逻辑仍在持续兑现，模型能力突破与新场景拓展有望进一步打开市场空间，以AI为核心的硬科技及未来AGI落地后的软科技板块仍是当前最强产业方向。整体角度我们看好海外算力链，在筹码出清后，光模块、PCB、HBM等具备高附加值与技术瓶颈的环节有望随着AI硬科技的新方案量产而进入新一轮量价齐增阶段；同时考虑到下游CSP存在降低BOM、提升效率与输出通缩的诉求，我们看好扩产链的产业趋势，下半年将更重视结构性最能带来效率升级的品种，包括国产模型/国产算力、半导体设备扩产、各种降本新技术等。市场目前处于较为恐慌状态，我们倾向于维持当前结构，等待市场情绪逐步平复，预期边际改善、交易结构重回向上的机会。
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