2026年三季度，全球宏观主线从“等待宽松”切换为“适应高资本成本”。地缘层面，美伊局势再度反复，美军多次打击伊朗境内目标，9月中旬沙特东西输油管道遇袭关停，霍尔木兹海峡通行虽部分恢复但远未回到冲突前水平，布伦特油价季度上涨约40%、重回100美元上方，能源再度成为全球通胀最重要的外部输入。油价冲击叠加关税与供应链扰动，美欧通胀中枢明显抬升，主要央行集体转鹰：美联储于9月重启加息，将联邦基金利率上调25个基点至3.75%-4.0%，为2023年7月以来首次加息，且多数官员预计年内仍需再加息；欧央行同步加息25个基点，日本央行将政策利率上调至1.25%、创31年来新高。紧缩预期推动全球债券市场遭遇剧烈抛售，美国10年期国债收益率三季度上行超80个基点、突破5%关口，创2007年以来新高，全球无风险利率的系统性重估对股票估值、地产与信用市场形成广泛压制。
与此相对，AI产业资本开支与企业盈利依然强劲，英伟达等龙头业绩持续超预期，全球股市展现出一定韧性，但AI基础设施的债务融资开始受到债券投资者审视，“盈利增长能否跑赢资本成本上升”成为全球市场关注的核心矛盾。9月末，中美达成八点共识、建立300亿美元对等降税安排，为四季度全球贸易环境改善注入积极变量。
国内方面，三季度国内经济增长平稳，宏观政策逆周期调节力度逐步增强。工业生产维持较强韧性，高技术产业产需两旺，对工业增加值形成有力支撑，并推动出口增速持续走高，成为稳定经济增长的重要力量。固定资产投资与消费增速较二季度出现回落，房地产投资拖累仍在，民间投资意愿偏弱，“以旧换新”政策对消费的拉动效应减弱，内需改善基础仍不牢固。在此背景下，政策逆周期调节力度明显增强，三季度以来政府陆续推出一揽子措施，包括加快政府债券发行使用、启动新型政策性金融工具投放、扩大财政金融协同促内需工具贴息范围、下调PSL利率并推动结构性货币政策工具扩围增量、实施居民购房贷款贴息等，形成财政、货币、地产与内需政策的协同发力。展望四季度，宏观政策力度仍有望进一步提升，存量政策加快落地与增量政策储备并重，在政策合力作用下，内需或呈现较明显的边际改善。
回顾市场，三季度A股与港股走势显著分化。A股方面，经历二季度科技板块的大幅上涨后，科技成长板块在7月出现剧烈调整，获利兑现、中报业绩验证与海外科技股波动（Meta拟出售算力、韩国存储龙头遭遇集中抛售等）形成共振，科创50单月下跌近26%，7月20日上证指数探底3741点，随后国新、诚通两大央企动用超600亿元资金增持稳市；8月市场弱反弹，资金从科技撤出后流向医药、地产、红利等低位方向，呈现“科技落、万物生”的轮动格局；9月市场缩量阴跌，美联储加息落地叠加美债收益率破5%，两市成交额一度萎缩至1.42万亿的地量水平。整个三季度，上证指数下跌6.16%，深证成指下跌20.47%，创业板指下跌27.8%，科创50下跌30.7%、创历史最大季度跌幅；但个股层面涨多跌少，传统产业整体跑赢科技成长。港股方面，恒生指数三季度逆势上涨7.57%、结束连续三个季度的下跌，7月“七翻身”大涨逾3000点，南向资金三季度净买入近千亿港元，高股息与超跌科技龙头获显著增配，但9月同样受美债利率与解禁潮压制出现回调。
回顾三季度操作，面对科技板块的历史性调整，我们通过减仓方式降低了部分风险的暴露，但由于半导体和设备材料的阶段性调整，组合仍承受了较大回撤。
我们之所以坚守半导体设备与材料主线，核心在于产业逻辑未发生改变。其一，国产替代持续加速：国产存储“双雄”会师资本市场，标志着本土半导体产业链进入产业与资本双轮驱动的新阶段；其二，晶圆厂扩产与本土设备材料采购比例提升的趋势未变，设备订单排期与材料出货量的中长期景气逻辑持续验证；其三，三季度科技股大跌的本质是筹码结构拥挤与海外利率问题，而非产业景气逆转，海外云厂商资本开支与英伟达业绩均持续超预期。
在对长期产业趋势保持乐观的同时，我们也审慎评估短期风险。美联储加息周期或未结束，美债收益率高位运行对成长股估值持续压制；AI基础设施的债务融资开始受到市场审视，资本开支的可持续性面临验证；高拥挤度板块的修复与筹码出清都需要时间。但经过三成左右的深度回撤，设备材料龙头的估值风险已大幅释放，配置性价比重新显现。
展望四季度，我们将紧盯三大信号：三季报业绩验证（设备材料企业的订单与收入兑现度）、海外利率走向（美联储年内是否继续加息、美债收益率能否见顶）、以及国内稳市政策与增量资金的持续性。操作上，维持核心仓位锚定国产替代与AI扩产双主线龙头，利用市场回调逢低加仓，同时保留灵活仓位应对海外流动性扰动，耐心等待科技主线的估值修复行情。
在科技自主与全球AI革命的双重浪潮下，半导体设备与材料的优势地位没有改变。我们将保持战略定力与交易纪律的统一，深蹲蓄力、静待风来，全力把握硬科技长期价值的机遇。与此同时，我们也建议投资者结合自身风险偏好，适度分散投资、多元配置，比如以均衡风格构建核心底仓，高成长方向作为卫星仓位捕捉收益增厚机会，有助于平抑波动，在市场的起伏中保持从容并争取收获长期回报。
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